Бумаги CoreWeave (CRWV) на премаркете в понедельник поднимались на 7%, однако в ходе основной сессии растеряли почти весь рост, несмотря на обновление оценки Goldman Sachs: банк повысил рекомендацию до «покупать», но снизил целевую цену до $106. Инвесторы продолжают учитывать высокую стоимость заимствований, которая давит на долговую модель роста компании.
По итогам понедельника акции снизились на 0,44% после падения примерно на 20% неделей ранее. Поводом для распродажи стали опасения, связанные с ростом доходностей облигаций и привлечением заёмного финансирования для расширения вычислительных мощностей. Аналитики JPMorgan во главе с Самиком Чаттерджи считают эти страхи преувеличенными: бизнес-модель CoreWeave остаётся устойчивой благодаря сильному спросу на вычисления и долгосрочным контрактам take-or-pay, по которым клиенты закрепляют мощности ещё до запуска новых дата-центров.
Экономика контрактов. По оценкам JPMorgan, типичный пятилетний контракт даёт внутреннюю норму доходности без учёта заёмного финансирования примерно 15% годовых, что выше blended-стоимости капитала CoreWeave на уровне 9–11%. В консервативном сценарии капитальные затраты составляют около 51% стоимости контракта, примерно 80% этой суммы финансируется за счёт долга на уровне активов. После погашения долга компания может сохранить денежные средства в размере около 16% стоимости контракта, что покрывает около пяти лет обязательств по дата-центрам даже без продления.
JPMorgan также видит дополнительный источник стоимости в повторном использовании GPU после пятилетнего срока. Каждый гигаватт действующей мощности может приносить $10–15 млрд выручки в год, тогда как добавление гигаватта требует более $35 млрд первоначальных вложений. Именно этот разрыв объясняет отрицательный свободный денежный поток: компания, вероятно, не сможет финансировать рост из операционной деятельности до 2030 года, когда действующие мощности в 4–5 раз превысят ежегодный прирост.
Долговая нагрузка и банки. В отдельной записке JPMorgan оценил риски банков как ограниченные и «хорошо управляемые и очень хорошо обеспеченные». Крупные инвестиционные банки США и японская MUFG могут иметь под риском $1–3 млрд, большинство европейских и азиатских банков — менее $500 млн. Значительная часть финансирования находится в отложенных срочных кредитах, средства по которым выделяются по мере достижения проектных этапов. Общий объём таких кредитных линий составляет около $24 млрд, из которых $15 млрд выбрано, а $9 млрд ещё не использовано; совокупный долг CoreWeave — около $50 млрд.
На прошлой неделе доходность облигаций CoreWeave с погашением в 2031 году достигала почти 16%, а стоимость страхования долга выросла примерно до 1000 базисных пунктов. Дополнительное давление на бумаги оказал прогноз Gartner, поставивший под сомнение способность ИИ-выручки обеспечить здоровую доходность масштабных вложений в инфраструктуру. JPMorgan сохраняет рейтинг overweight и целевую цену $125 на конец 2027 года.
