«Небольшая» покупка биткоина может незаметно изменить риск портфеля. Даже без дополнительных сделок ралли способно увеличить долю криптоактива с 5% до 17%. Это следует из аллокационного исследования 21Shares от 5 ноября и долгосрочных допущений JPMorgan Asset Management от 19 октября, на которые сослался глава исследовательского отдела Grayscale Зак Пандл.
В гипотетическом портфеле на $100 000, где $5 000 вложены в биткоин, а $95 000 — в остальные активы, рост биткоина в четыре раза увеличивает криптопозицию до $20 000, а портфель — до $115 000. Доля биткоина достигает 17,4%. Это называется дрейфом аллокации: по первоначальной цене вложение всё ещё выглядит небольшим, но фактическая экспозиция уже более чем утроилась.
Если после этого биткоин падает вдвое, инвестор, оставивший позицию без изменений, получает портфель стоимостью $105 000 и просадку от пика на 8,7%. Тот, кто заранее вернул долю к 5% — продав часть биткоина и переместив $14 250 в остальной портфель, — при том же обвале фиксирует $112 125 и просадку лишь 2,5%. Первый несёт потери более чем втрое выше, хотя позиция всё ещё остаётся прибыльной относительно первоначальных $100 000.
Что показали ретроспективные расчёты 21Shares. В периоде с сентября 2020 по сентябрь 2023 года, охватывающем ралли 2021-го и обвал 2022-го, портфель 60/40 без криптовалют имел максимальную просадку 28,7%. Криптосегмент 5% (3% BTC, 1,5% Ethereum, 0,5% Solana), ребалансируемый ежеквартально, ограничил просадку 31,4%. Тот же сегмент без ребалансировки углубил её до 50,6%. Годовая волатильность составила 13,99% при регулярном возврате к целевой доле и 22,87% без него.
В окне октябрь 2023 — сентябрь 2026 на растущем рынке разрыв сохранялся, но был меньше: падение от пика составило 13,5% у бенчмарка, 14,8% с ежеквартальной ребалансировкой и 17,8% без неё. Консервативный профиль с 2% в биткоине при ежеквартальном пересмотре практически совпал с бенчмарком по просадке — разница 0,12 процентного пункта, а без пересмотра оказался глубже на 1,30 пункта.
Цена дисциплины и значение правила. На растущем рынке отказ от ребалансировки приносил повышенную доходность: в биткоин-профиле без пересмотра она составила 13,18% годовых против 11,64% с ежеквартальным пересмотром. Зато во время затяжного снижения с ноября 2021-го по конец 2022-го неребалансируемые портфели теряли чуть меньше — менее чем на один процентный пункт в год, поскольку криптодоля сокращалась сама собой. 21Shares сравнила пять правил — еженедельное, ежемесячное, квартальное, годовое и полное отсутствие ребалансировки — и пришла к выводу, что дисциплинированные подходы дают близкие результаты по просадке. Главное — придерживаться заранее выбранного правила, а не подбирать частоту в момент рыночных движений.
Комиссии, спреды и налоги при каждой сделке снижают чистый результат; недельная ребалансировка генерирует больше издержек без заметного преимущества в расчётах. В публикации SEC Investor.gov об аллокации активов предлагается три способа возврата к целевой доле: продавать подорожавший актив, докупать отстающий или направлять новые взносы, а также различают пересмотр по календарю и по границам коридора — например, когда доля биткоина выходит из диапазона 3–7%.
Корреляция не обещает защиту. Пандл назвал биткоин потенциально привлекательным диверсификатором, указав на корреляцию с американскими крупными компаниями «всего 33%». Однако JPMorgan подчёркивает: корреляция ничего не говорит об амплитуде движений. При волатильности биткоина 55% и волатильности американских акций 18% формула 0,33 × (55 ÷ 18) даёт примерно единицу. То есть каждому 1% движения акций соответствует в среднем около 1% движения биткоина, поэтому падение акций на 20% предполагает сопоставимое снижение биткоина примерно на 20%.
JPMorgan не включает биткоин в основные ковариационные матрицы стратегических аллокаций из-за нестабильной корреляции. По данным МВФ, корреляция биткоина с S&P 500 выросла с 0,01 в 2017–2019 годах до 0,36 в 2020–2021 годах, а в периоды стресса, например в марте 2020-го, взаимные перетоки усиливались. Стресс-расчёт для портфеля 60/40 на $100 показывает: при корреляции 0,33 и 2% биткоина портфель теряет 12,0%, как и без биткоина; при корреляции 0,6 и 5% позиции — 12,8%; при 0,8 и 5% — 13,4%. Таким образом, при росте корреляции размер позиции начинает определять дополнительный убыток.
Расчёты носят гипотетический характер, не учитывают комиссии, налоги и проскальзывание, поэтому их нельзя рассматривать как фактическую доходность или инвестиционную рекомендацию. Главный практический вывод: следить стоит не за первоначальной ценой покупки, а за текущей долей биткоина в благосостоянии и готовностью пережить падение этой доли.
