В индустрии цифровых активов нарастает дискуссия о будущем корпоративных криптоказначейств (Digital Asset Treasuries, DAT). Как отмечает Майк Мэлоуни, председатель компании 21 Vault, первоначальная модель, запущенная в 2020 году компанией MicroStrategy (MSTR) и предполагавшая простую покупку и долгосрочное удержание биткоина (BTC), себя исчерпала. Несмотря на то, что эта стратегия создала казначейство с рыночной капитализацией свыше $80 млрд, её слепое копирование другими компаниями несёт риски.
Пассивное хранение, по мнению эксперта, — это не стратегия управления, а левереджная спекуляция. Оно подвергает балансы компаний валютным и управленческим рискам, не создавая доходности для акционеров. Более того, такой подход оставляет компании уязвимыми перед рыночными коррекциями и потенциальными проблемами с регуляторами, которые могут классифицировать их как инвестиционные компании. Криптоактивы на балансах остаются бездействующими, не способствуя ликвидности, стабильности или развитию экосистемы. DAT не реинвестируют капитал в инфраструктуру, такую как майнинг, кастодиальные услуги или развитие сетей (например, Lightning Network для Bitcoin).
Мэлоуни предлагает переход к модели «DAT 2.0», которая предполагает активное использование криптоактивов для инвестиций в проекты, укрепляющие экосистему. Это позволит DAT стать источником «терпеливого капитала» для криптоиндустрии — роль, которую в традиционных финансах играют банки. Венчурные капиталисты и хедж-фонды, по его мнению, для этой роли не подходят из-за требований к высокой доходности и ограниченным горизонтам инвестиций.
Текущее состояние сектора подтверждает наличие проблем. Анализ ключевых игроков, проведённый CryptoSlate, показывает глубокий раскол. Основным индикатором здоровья DAT является коэффициент рыночной стоимости к чистой стоимости активов (mNAV). Если он выше 1, компания может наращивать казначейство, выпуская акции, не размывая стоимость для существующих акционеров. При значении ниже 1 эта модель рушится.
По данным на середину января 2026 года, ситуация неоднородна. Флагман сектора, MicroStrategy (MSTR), владеющий 687 410 BTC со средней ценой покупки $75 353, торгуется с mNAV 0.93x, то есть с дисконтом к стоимости своих активов. Несмотря на это, компания продолжает накопление, добавив тысячи биткоинов в январе, делая ставку на будущий рост курса. Японская Metaplanet (тикер: 3350.T), напротив, демонстрирует премию с mNAV 1.37x при владении 35 102 BTC. Это позволяет ей наращивать казначейство, не нанося ущерба акционерам. Увеличение позиции в Metaplanet со стороны фонда Vanguard, как выяснилось, было связано не с активной ставкой на DAT, а с механическим пересмотром индекса, который отслеживает фонд.
Другой оператор, Semler Scientific (SMLR), владеющий 5 048 BTC, также торгуется с дисконтом (mNAV 0.88x) и, судя по данным, приостановил активные закупки. Майнер MARA Holdings (52 850 BTC) оценивается иначе из-за своей операционной деятельности. Таким образом, сектор нельзя рассматривать как единый класс активов. Успешной выглядит лишь та компания, которая сохранила возможность использовать «маховик» наращивания казначейства за счёт премии к NAV, — Metaplanet. Для остальных, включая MicroStrategy, актуальным режимом является «ремонт» баланса и ожидание восстановления котировок.
