Глобальные рынки облигаций в первом квартале 2026 года пережили кардинальную смену настроений. Если в начале года инвесторы ожидали смягчения денежно-кредитной политики, то к концу марта геополитические потрясения и возобновившийся рост инфляции вынудили их пересмотреть свои прогнозы по процентным ставкам. Данные Eurex свидетельствуют о том, что март стал поворотным моментом: сбои на энергетических рынках спровоцировали масштабную переоценку активов с фиксированной доходностью.
Ключевым драйвером стали события на Ближнем Востоке. Эскалация конфликта привела к шоку предложения на энергетическом рынке, толкая цены на нефть и газ вверх. Это вновь вывело инфляцию на первый план как главную проблему для рынков, фактически обратив вспять дезинфляционный тренд, наметившийся в конце 2025 года. Результатом стала широкая распродажа государственных облигаций.
Связь между геополитикой и инфляцией стала центральной темой квартала. По мере появления ограничений на поставки энергии инфляционные ожидания в развитых экономиках выросли, заставляя инвесторов сомневаться в темпах снижения ставок центральными банками. Доходность облигаций по всей кривой в США и Европе пошла вверх, особенно резко выросли длинные доходности. Квартал начался с ожиданий снижения ставок, особенно в Штатах, но к марту рынки уже пересматривали эти прогнозы.
Федеральная резервная система и Европейский центральный банк сохранили ставки без изменений: 3,75% и 2,15% соответственно. Несмотря на волатильность, ЕЦБ отмечал, что инфляция оставалась стабильной до энергетического шока, намекая, что базовые тенденции не изменились окончательно. Рынки, однако, ушли вперед: ожидания снижения ставок в США сократились, а в Европе стали закладывать возможность дальнейшего ужесточения. Спред между двумя региональными экономиками, столкнувшимися с одинаковым внешним шоком, подчеркивает, как по-разному могут развиваться события.
Распродажа облигаций привела к росту доходности по всей кривой, причем увеличение затронуло как немецкие Bunds, так и американские Treasuries. Рост не ограничился короткими ставками, в результате чего кривая доходности стала круче. В США спред между двух- и десятилетними Treasuries достиг 53 базисных пунктов, в Германии — 40 базисных пунктов. Удлинение кривой указывает на то, что долгосрочные инфляционные ожидания играли более важную роль, чем краткосрочные ожидания по ставкам. В то же время периферийные облигации еврозоны проявили устойчивость: спред между итальянскими десятилетками и немецкими Bunds сузился до 90 б.п., что говорит о сохраняющемся спросе на более доходные активы.
Смена макроусловий отразилась на рынках деривативов: Eurex зафиксировал рост объемов торгов фьючерсами на долгосрочные процентные ставки на 18% год к году, а также рост открытого интереса по ключевым контрактам. Особенно сильным был прирост на немецком и итальянском рынках: открытый интерес вырос на 20% и 31% соответственно, а французские контракты показали рост на 27%. Средний размер сделок по таким контрактам, как Euro-Bund, Euro-Bobl и Euro-Schatz, оставался стабильным, но рост медианных значений отражал тактические корректировки портфелей и хеджирование рисков. Ликвидность также менялась: глубина рынка доходила до 1000 лотов в стабильные периоды, но в периоды контрактации и роста геополитической напряженности падала до 190 лотов, однако исполнение ордеров оставалось стабильным, а рост затрат на проведение сделок — в управляемых пределах.
Перспективы рынков облигаций зависят от того, как будут развиваться геополитические события и стабилизируются ли цены на энергоносители. Инфляция вернула себе доминирующую роль в формировании ожиданий по денежно-кредитной политике. Любые новые шоки могут спровоцировать новую волатильность процентных ставок. Ожидается, что центральные банки сохранят осторожную позицию, балансируя между инфляционными и общеэкономическими рисками. Для инвесторов это означает необходимость быстро адаптироваться к новой информации. Опыт первого квартала показывает, как быстро меняются ожидания: рынок, начавший год с надежд на снижение ставок, через несколько недель уже сомневался в возможности их смягчения.
«Европейский центральный банк может сохранять терпение благодаря сигналам инфляции», — говорится в новом аналитическом отчете BNY. Анализ указывает на смешанную картину: базовая инфляция в еврозоне (Core CPI) замедлилась до 2,7% в марте, с 3,1% в феврале. Инфляция в секторе услуг осталась высокой — на уровне 4,0%. Супериндикатор ЕЦБ (Supercore), очищенный от цен на энергию, продукты питания и волатильные компоненты, находится на отметке 3,2%, хотя его устойчивое снижение продолжается с октября 2024 года. Общая (Harmonised) инфляция составила 2,4% (против 2,6% месяцем ранее).
BNY рекомендует ЕЦБ не спешить с дальнейшим снижением ставок. Текущая депозитная ставка составляет 3,75%. На это есть три причины: сохраняющийся высокий рост зарплат (4,5% год к году), устойчиво высокая инфляция услуг и геополитические риски. «У ЕЦБ есть время, чтобы дождаться дополнительных данных. Поспешное снижение ставок может подорвать достигнутый прогресс в борьбе с инфляцией», — говорится в отчете. Эксперты считают, что, хотя экономике нужна поддержка, преждевременные сс-ст могут спровоцировать вторую волну инфляции. Так, экономист из Кильского института Мария Шмидт считает, что необходимый сигнал — устойчивое замедление зарплат в секторе услуг, первое снижение ожидается в сентябре.
Рынки отреагировали снижением вероятности июньского снижения ставки с 80% до 65%. Доходность немецких десятилетних Bunds выросла на 2 базисных пункта — до 2,45%. Евро укрепился по отношению к доллару. Подход ЕЦБ расходится с позицией других центробанков: ФРС уже снизила ставку в марте, Банк Англии продолжает удерживать ставку, а Банк Японии — повышать.
